Las economías pequeñas y abiertas, como las centroamericanas, enfrentan dilemas importantes a la hora de determinar el régimen cambiario; es decir, el arreglo institucional que adoptan para definir el mecanismo por el cual se establecen las reglas de convertibilidad y de determinación del valor de la moneda local en términos de otras monedas y, fundamentalmente, frente a las divisas internacionales (dólar, euro y yen, entre otros).

La definición del esquema cambiario tiene implicaciones importantes, tanto desde la perspectiva de la estabilidad interna y externa de las economías como también de la aplicación de las políticas macroeconómicas, especialmente, la fiscal y la monetaria.

La teoría económica es abundante respecto a este tema y sin duda arroja elementos de juicio fundamentales a la hora de seleccionar el régimen cambiario correcto para países como los centroamericanos.

¿Qué dice la teoría económica?

Durante los años ochenta, los regímenes cambiarios intermedios o administrados se popularizaron, principalmente en América Latina. Este tipo de arreglos institucionales para el mercado cambiario incluían esquemas como los tipos de cambio fijos, pero flexibles, los tipos de cambio móviles y las bancas cambiarias móviles.

En todos estos esquemas, la característica fundamental era la fijación cambiaria administrada por la autoridad monetaria y asociada con la flexibilidad de alguna regla de ajuste periódico –usualmente preanunciada– y vinculada con algún criterio relacionado con la evolución del tipo de cambio efectivo real.

Por lo general, los países adoptaron estos esquemas en medio de profundas crisis económicas, caracterizadas por altas y volátiles tasas de inflación, lento crecimiento o incluso caída de la producción e inestabilidad en el sistema bancario y en el mercado cambiario. Por tal motivo, el tipo de cambio administrado se convirtió en un ancla nominal que permitió estabilizar los precios internos y evitar el recrudecimiento inflacionario o detener los episodios hiperinflacionarios que asolaron algunas economías, sin que se apreciara la moneda local, gracias a las reglas de ajuste que estos esquemas poseían.

En la actualidad, los regímenes cambiarios intermedios han perdido popularidad, sobre todo en economías con alto grado de apertura financiera, debido a que han sido propensos a las crisis y en general suelen requerir de altas tasas de interés reales para garantizar su permanencia a través del tiempo. Por otra parte, la moderación en las tasas de inflación observada durante la década de los noventa, contribuyó con el abandono de estos esquemas al perder vigencia su finalidad como mecanismos de control inflacionario.

Desde mediados de los noventa, la mayoría de los países de América Latina –incluso algunos centroamericanos– han sustituido los regímenes intermedios por esquemas de flotación o bien regímenes cambiarios rígidos, como la caja de conversión (currency borrad) o la dolarización.

En Centroamérica, sin embargo, aún subsisten en tres países esquemas cambiarios intermedios o administrados, como es el caso de los mecanismos de minidevaluaciones (crawling peg) –que se aplican en Costa Rica y en Nicaragua– y el sistema de subastas de divisas que utiliza Honduras y que permite una depreciación controlada de la lempira.

Dados los cambios que han realizado las diferentes naciones, alejándose de los regímenes cambiarios intermedios, es relevante preguntarse si a las economías de la región les conviene un tipo de cambio flotante o deberían considerar otras alternativas, como la dolarización o adoptar una moneda común.

Moneda común

Adoptar una moneda común –sea esta el dólar (US) o una moneda regional común– fortalecería la credibilidad en las instituciones y la política monetaria, la estabilidad financiera y, principalmente, impulsaría la integración económica.

La viabilidad de la opción de la integración monetaria dependerá de una serie de factores como:

• La estructura del comercio exterior: los países con fuertes lazos comerciales entre ellos (comercio recíproco) se beneficiarían más con la reducción de los costos de transacción y de la incertidumbre cambiaria que generaría la moneda común. Las grandes economías latinoamericanas tienen en general un grado de apertura menor que la de naciones similares en otras latitudes y el comercio intraregional no es muy desarrollado. Por otra parte, mantienen una estructura de intercambio muy diversificada, sin un predominio claro de ningún socio comercial específico. Por el contrario, los países centroamericanos sí presentan economías muy abiertas y vinculadas al comercio exterior y con un claro predominio del intercambio con Estados Unidos y con los otros integrantes del Mercado Común Centroamericano.

Para las pequeñas naciones centroamericanas, la opción de la integración monetaria es atractiva, aunque –como se analizará más adelante– no mediante la creación de una moneda regional común, sino que adoptando el dólar estadounidense como moneda de curso legal.

• La correlación de los ciclos económicos nacionales: si los países presentan condiciones macroeconómicas similares, tienden a requerir políticas monetarias similares, lo que significa que la adopción de una moneda común no necesariamente implicaría costos en términos de la aplicación de la política económica. En el caso latinoamericano, entre las economías grandes existe poca correlación en los ciclos económicos locales, aunque sí hay evidencia de una elevada correlación entre las condiciones macroeconómicas nacionales y las de Estados Unidos y esto es particularmente cierto en las pequeñas economías del Istmo. De nuevo en este caso, integración monetaria y dolarización podría tener pocos costos en la aplicación de la política económica, debido a la sincronía entre los ciclos económicos regionales y los de Estados Unidos.

• Los factores financieros: si un grupo de países sufriera frecuentes e intensos “shocks” financieros comunes –como los generados, por ejemplo, por un retiro masivo de recursos monetarios de inversionistas extranjeros en los mercados financieros locales, sin estar asociado a un deterioro de los fundamentos macroeconómicos de la región–, una política monetaria común les resultaría útil.

Los factores institucionales o políticos: la experiencia europea muestra que es necesario un fuerte compromiso político alrededor de la moneda común y el desarrollo de instituciones comunes. Adicionalmente, los países europeos participantes en la unión monetaria tienen niveles de desarrollo económico similares, lo que favorece la adopción de una moneda común sin que se requieran transferencias fiscales masivas o se generen migraciones de escala considerable. Tanto en el ámbito latinoamericano como centroamericano, estas instituciones escasean y no hay un adecuado ambiente político para que se desarrollen plenamente.
Como se desprende del análisis de estos cuatro elementos, el caso para la adopción de una moneda común –y por tanto, de una política monetaria común– para los países latinoamericanos y, especialmente, para Centroamérica es muy débil. Sin embargo, dentro del esquema de tipos de cambio rígidos, la opción de la dolarización formal sigue siendo interesante para algunas economías, principalmente para las de América Central.

Dolarización

La adopción del dólar de Estados Unidos como moneda de curso legal es un método alternativo para “importar” estabilidad y credibilidad en las instituciones monetarias. En América Latina, países como Ecuador y El Salvador se dolarizaron durante la década de los noventa y Panamá ha utilizado el dólar prácticamente desde su independencia (en 1904, un año después de independizarse).

La dolarización se entiende, en este caso, como la adopción oficial de una moneda extranjera como moneda de curso legal, no una dolarización de facto o informal en la que una moneda extranjera circula simultáneamente con la moneda local y es utilizada fundamentalmente como depósito de valor en el sistema bancario.

A diferencia de la creación y adopción de una moneda común (integración monetaria), por tratarse la dolarización de una decisión unilateral, no exige un proceso largo de desarrollo institucional ni de consensos en torno a las políticas económicas.

Simplemente, un país que se dolariza renuncia a la posibilidad de establecer una política monetaria propia –de hecho, adopta la de Estados Unidos– y de beneficiarse de los ingresos por concepto de señoreaje que obtiene el banco central al emitir dinero. También, abandona la posibilidad de utilizar la habilidad de emitir dinero como un mecanismo de protección del sistema bancario en caso de crisis de liquidez. Tal decisión no implica la coordinación de políticas macroeconómicas con las autoridades del país que emite la moneda adoptada ni –necesariamente– ningún esquema conjunto de protección del sistema bancario.

Para los países que optan por la dolarización, el principal beneficio que obtienen es neutralizar la poca credibilidad de sus instituciones monetarias, generada por un historial negativo de incumplimiento de paridades cambiarias fijas, financiamiento monetario del déficit fiscal o del sistema bancario y altas tasas de inflación. La mayor credibilidad ganada con la dolarización se materializa en menores tasas de inflación y sobre todo en tasas reales de interés más bajas.

La baja credibilidad monetaria afecta el funcionamiento de cualquier esquema cambiario. En el caso de los regímenes intermedios y de los tipos de cambio fijos, la poca confianza en las instituciones monetarias conduce a altas tasas de interés, que perjudican la inversión privada, afectan la sostenibilidad fiscal y reduce el crecimiento económico, a la vez que suelen atraer capitales del exterior que tienden a complicar la conducción de la política monetaria y a aumentar las presiones inflacionarias y los desequilibrios externos.

En el caso de las tasas de cambios flotantes, la poca credibilidad monetaria se refleja en alta volatilidad cambiaria y en episodios de ajuste excesivo del precio de la moneda local.

Las economías que se dolarizan formalmente obtienen, además, los beneficios de una mayor relación con Estados Unidos en términos de comercio de mercancías, inversión extranjera directa e integración de mercados financieros.

La dolarización –como régimen cambiario– es en realidad conveniente solo para economías pequeñas con estrechos lazos con Estados Unidos, alta dolarización de facto y baja credibilidad en las autoridades monetarias, como es el caso de las economías centroamericanas y, notablemente, la de México.

Una condición fundamental para el adecuado desempeño de una economía dolarizada es la consolidación fiscal. En su ausencia, la deuda pública tomaría con facilidad una trayectoria explosiva e insostenible que afectaría la estabilidad. Otra razón fundamental para que la mejora en la situación fiscal sea una condición básica para el éxito de la dolarización es la necesidad de utilizar activamente la política fiscal como un mecanismo de estabilización macroeconómica.

Libre flotación

En el otro extremo del espectro de opciones de régimen cambiario, se encuentra la flotación o el tipo de cambio flexible. En la práctica, no existe una flotación pura, es decir, sin la intervención de la autoridad monetaria para tratar de estabilizar o mantener la tasa de cambio en algún nivel deseado.

En el caso del tipo de cambio flexible, el tema clave es si este esquema, junto a una política monetaria autónoma o independiente, es capaz de mitigar las fluctuaciones del producto o si, por el contrario, exacerba la poca credibilidad monetaria y conduce a la inestabilidad.

Las experiencias latinoamericanas recientes –especialmente en México y en algunas economías del Cono Sur– han demostrado, en el marco de un régimen de flotación, que los tipos de cambio responden adecuadamente a los “shocks” internos y externos, aunque en muchas ocasiones acompañados de fuertes ajustes en las tasas de interés reales.

Sin embargo, la evidencia reciente muestra que la flexibilidad cambiaria ha contribuido a reducir el impacto adverso sobre el producto que acarrean los “shocks” externos y que el fenómeno del traslado de las variaciones en la tasa de cambio a los precios internos ha sido relativamente pequeño.

La flotación cambiaria ha tenido efectos positivos, esencialmente por permitir que –en presencia de instituciones monetarias más fuertes, independientes y creíbles– las políticas de los bancos centrales obtengan grados de libertad suficientes como para realizar ajustes en los tipos de interés, de acuerdo con los cambios en las condiciones macroeconómicas internas o externas.

En América Latina, sin duda, la flotación parece ser el mejor régimen cambiario para las economías más grandes, en tanto que para las pequeñas y muy abiertas –como las centroamericanas–, la dolarización parece ser la mejor alternativa.

Un tipo de cambio flexible en el caso de las economías grandes y cerradas ayuda a mitigar los efectos sobre la producción de los “shocks” externos y permite aplicar una política monetaria autónoma.

En Centroamérica, solo Guatemala mantiene un régimen cambiario de flotación con intervención de la autoridad monetaria, esto con el objetivo de mitigar las fluctuaciones en el precio de la moneda local. En el caso guatemalteco, el régimen cambiario ha sido clave para moderar las expectativas inflacionarias, aunque en los últimos años, la afluencia de capitales del exterior producto de elevadas tasas de interés en moneda local y de las corrientes de remesas familiares de trabajadores guatemaltecos residentes en el exterior, ha provocado fuertes presiones a la apreciación nominal y real del quetzal.

El Banco de Guatemala ha intervenido, sin mucho éxito, en el mercado para evitar una mayor apreciación y con el costo de aumentar la liquidez en la economía y requerir mayores operaciones de mercado abierto para retirar ese dinero excedente, lo que logra hacer aumentando las tasas de interés y que, paradójicamente, atrae más capitales del exterior.

En síntesis, la evidencia empírica y la teoría económica apoyan la adopción de la dolarización como régimen cambiario y monetario en el caso de economías pequeñas y abiertas como las centroamericanas y que, además, están estrechamente vinculadas con Estados Unidos a través de los canales comerciales y financieros. Es también recomendable en el caso de países con escasa credibilidad en las instituciones monetarias, como sucede en la región.